導讀： 

　　400億元3年期央票今發行 月度提準壓力減輕 

　　三年期央票時隔五個月重啟 存準率仍可能上調 

　　3年期央票今重啟 流動性調控再添新工具 

　　3年期央票重新出山 釋放重要信號 

　　央行上海總部：加強異常跨境資金監管 嚴打熱錢 

　　400億元3年期央票今發行 月度提準壓力減輕 

　　今天，央行將在銀行間市場發行400億元3年期央票，這是該品種在時隔5個月后再度出山。分析人士指出，3年期央票的回歸，將令央行公開市場操作發揮更大的資金回籠作用，未來央行上調存款準備金率的頻率則有望放緩。不過，由于通脹壓力較大，貨幣政策緊縮趨勢不會改變。 

　　本周一央行要求公開市場一級交易商上報3年期央票需求，實際上已向市場暗示了本周3年期央票的重啟。去年在5月20日到11月25日之間，央行一直保持隔周發行3年期央票的頻率，但最終由于需求低迷而暫停。 

　　除3年期央票外，今天央行還將發行500億元3月期央票，較上周大幅增加了440億元。即使今天不再進行正回購操作，本周公開市場操作已重新實現對資金的凈回籠。 

　　此前央行已連續三周向市場凈投放資金，累計達4020億元。 

　　"央票的發行量較大，這表明當前資金面還是很寬松。"一城商行債券人士表示，充裕的資金令機構加大對央票的配置。 

　　上述城商行人士表示，作為公開市場操作的工具之一，3年期央票對于資金的鎖定期限較長，能發揮較好的回籠效果。該品種的重啟顯示了央行加大公開市場回籠流動性力度的意圖。 

　　昨天銀行間市場資金利率又有所回落，其中隔夜和7天回購加權利率分別下跌了0.82和0.56個基點至2.1163%和2.7832%，顯示資金面繼續保持寬裕。 

　　交通銀行金融研究中心鄂永健指出，由于新增外匯占款較多，公開市場到期資金規模較大，仍需要通過上調準備金率來回收流動性。但目前的高準備金率水平使部分銀行流動性壓力較大，3年期央票的重啟會對準備金率提高形成制約，因此，維持未來準備金率調整頻率將放緩的總體判斷。 

　　目前我國大型商業銀行的存款準備金率已經達到20.5%的歷史高位，這種"一刀切"的做法給中小銀行帶來較大的資金壓力。未來央行在繼續動用這一工具上將更加謹慎。 

　　3年期央票重啟可能令未來準備金率上調空間縮小，但由于今年來央行保持了每月上調一次準備金率的頻率，目前市場對于5月再度上調的預期仍較為強烈。中金公司指出，如果央行公開市場操作持續凈投放資金，5月央行再度上調存款準備金率的可能性仍較大。 

　　鄂永健也預計，上半年準備金率可能再小幅上調1次、0.5個百分點。時間窗口可能在5、6月份公開市場到期資金量較大的時候。 

　　數據顯示，今年5、6月份包括到期央票和正回購在內的到期資金達到1.14萬億元，此外，4月再現114億美元的貿易順差，顯示外匯占款的增長仍較為迅速，央行仍面臨較大的回籠壓力。 

　　昨天公布的金融數據顯示，4月份新增人民幣貸款7396億元，略高于市場預期，顯示了信貸投放受到較好抑制。與此同時，4月末廣義貨幣余額M2同比增長15.3%，比上月末下降了1.3個百分點，已落入16%的調控目標之下。 

　　對此，興業銀行首席經濟學家魯政委認為，M2的下降主要受到當月財政存款增加，以及銀行理財產品大量發行影響，后者導致表內存款轉化為表外理財，因此雖然M2增幅下降，但并不表示市場流動性減少。他也認為，5月仍會有次存款準備金率上調。 

　　此外，數據還顯示，4月我國CPI同比上漲5.3%，雖較3月份5.4%的增幅有所回落，但卻高于市場預期。分析人士認為，由于通脹壓力未減，未來貨幣政策緊縮的趨勢不會改變。 

　　澳新銀行認為，未來兩個月中國通脹率仍有較大的上升空間，可能將逼近6%的水平，在這樣的情況下，未來央行貨幣緊縮政策仍將持續，5、6月將會至少加息一次，此外，人民幣也可能加速升值來抑制輸入型通脹。(.第.一.財.經.日.報 .郭.茹) 

　　三年期央票時隔五個月重啟 存準率仍可能上調 

　　時隔五個多月，三年期央票發行重啟。 

　　央行11日公告稱，將于次日在公開市場采用利率招標方式發行400億元三年期央票。因一二級市場利差過大等原因，央行去年12月9日宣布暫停發行三年期央票。 

　　"三年期央票重啟，我們傾向于將其作為政策轉變信號，主要目的是替代或減緩存準率抬升的頻率。雖然央行強調存準率上調沒有設限，但月均一次的頻率顯然難以持續。"招商銀行總行金融市場部固定收益高級分析師劉俊郁表示。 

　　中金固定收益分析師徐小慶認為，央行此舉還意在引導中長期利率上行，對直接融資直接進行價格調控，彌補數量調控的不足。"如果直接提高三年期央票發行利率，無疑將抬高中長期利率的中樞水平，對中長期信用債的發行將起到抑制作用。" 

　　側重回籠大行流動性 

　　市場人士此前透露，央行公開市場本周一開始恢復三年期央票的需求申報。多數市場人士據此認為央行將提高公開市場回籠效果，以減輕法定存款準備金率頻繁上調的壓力。 

　　央行上一次宣布上調存準率后，銀行間市場回購利率有所上升，如7 天回購利率從2.0%左右一度上升到4.0%以上，目前仍高于2.7%。分析人士認為，回購利率抬升影響了市場對短期央票和正回購的需求，導致公開市場操作重新陷入凈投放。 

　　最近三周，公開市場共計凈投放4020億，基本抵消最近一次上調存準率的效果。 

　　"相對于短期央票和正回購，三年期央票由于利率相對較高，且符合銀行投資賬戶的久期配置需求，需求有望比1-3個月央票和正回購更加穩定。"徐小慶表示。 

　　他指出，盡管提高存準率比發行三年期央票更能節省回籠成本，但后者的好處在于能更有針對性地回籠大行流動性，對中小銀行流動性的沖擊弱于前者。 

　　光大集團董事長唐雙寧近日就撰文指出，調整存準率要考慮部分中小銀行的流動性承受能力等問題。中小銀行可能蘊含的流動性風險也正在引起銀監會的重視。 

　　"提高法定存款準備金率和發行三年期央票都具有深度鎖定流動性的效果，但前者具有普遍性，對中小銀行流動性的影響更大，而三年期央票主要回籠一級交易商的流動性，對中小銀行流動性的影響是間接的。考慮到目前存準率已超過20%，貸存比較高的中小銀行可能難以承受繼續上調。"徐小慶表示。 

　　劉俊郁認為，在直接融資比例擴大及資金脫媒加快的趨勢下，上調存準率的效果有限。"資金表外運行難以靠存準率予以控制，三年期央票的重啟意味著數量型政策從側重源頭控制開始轉化為側重終端回籠。" 

　　存準率仍可能上調 

　　盡管"用三年期央票代替上調存準率"已成為市場主流看法，但亦有分析人士認為，通脹壓力較大的背景下，仍不能排除二季度再次上調存準率甚至加息的可能性。 

　　國家統計局11日發布的數據顯示，4月CPI同比上漲5.3%，略超出市場預期。 

　　"對于高企的通脹水平，預計二季度央行會再加息一次，7、8月份以后仍會繼續上調；存準率也仍有上調空間，預計和三年期央票等公開市場操作共同使用。"瑞銀證券中國區首席經濟學家汪濤認為。 

　　徐小慶亦表示，歷史經驗看，很難簡單推斷三年期央票重啟一定會對上調存準率具有替代作用。"2007-2008年以及2010年重啟三年期央票之后，央行都仍繼續上調法定存準率來收緊流動性，兩者互為補充。" 

　　除了加大公開市場回籠力度外，徐小慶認為，三年期央票重啟，其利率將對其它市場利率起到調控作用，而不必提高對加息預期更為敏感的一年期央票利率。 

　　"一年期央票發行利率受制于中美利差的約束而難以頻繁調整，但三年期央票利率可以更加靈活。歷史上在一年期央票發行利率不變的情況下，三年期央票發行利率有過上升也有過下降。"他表示。 

　　央行上次發行三年期央票是去年11月25日，發行量10億元，中標利率3.00%。市場人士預計，本次三年期央票發行利率應該接近當前二級市場水平，預計在3.75-3.8%之間。(.2.1.世.紀.經.濟.報.道) 

　　3年期央票今重啟 流動性調控再添新工具 

　　貨幣政策實施力度這種變化，既是為后續調控保留政策的靈活性，也體現了一定的前瞻性 

　　停發近半年的3年期央票今日重啟發行。由于3年期央票受市場資金利率影響相對較小，其對于基準利率的參考作用也相對較弱，因此更有利于央行的主動調控。 

　　從昨日公布的4月份經濟和金融數據看，在信貸和CPI向調控目標靠近的同時，經濟增長出現減緩跡象。在此情況下，央行選擇在當前重啟3年期央票，一方面說明經過前期的密集緊縮，調控效果已經開始顯現，貨幣政策從之前的適度寬松正式進入穩健；另一方面，3年期央票的重啟將部分替代存款準備金率的調整。貨幣政策的這種變化，既是為后續調控保留政策的靈活性，也體現了一定的前瞻性。 

　　從去年以來3年期央票使用的時點看，央行此次動作所透露出的政策信號則可能表明，貨幣政策正式從之前的適度寬松進入穩健狀態。過去3年期央票在沖銷到期資金、抑制銀行信貸與凍結外匯占款等方面的良好成效，也使其成為當前形勢下部分替代準備金率功能的一項選擇。 

　　不可否認，雖然此前央行一直強調準備金率沒有上限，但從實際的政策彈性來說，法定準備金率在經過多次上調之后，目前準備金率上調的邊際效應顯然會越來越強，同樣是上調準備金率，現在再上調0.5個百分點對于資金面的沖擊顯然會比以往更大。因此，普調法定存款準備金率的做法可能會有一些調整。 

　　央行的既定方針是，根據外匯占款投放、公開市場到期以及市場形勢等變化，合理搭配公開市場操作、存款準備金率等對沖工具，保持銀行體系流動性處于適當水平。 

　　但決策層此前明確提出，要充分估計貨幣政策的滯后效應，提高政策的前瞻性，避免政策疊加對下一階段實體經濟產生過大的負面影響。 

　　因此，3年期央票重啟，既是央行回收流動性的一種工具選擇，也可能體現出管理層對整體流動性狀況、經濟基本面、銀行經營情況等諸多方面的綜合考量。未來可能會更側重于使用具有懲罰性質的差別準備金動態調整措施，配合常規性貨幣政策工具發揮合力。 

　　央行此前發布的第一季度貨幣政策執行報告，重申當前的主要任務是保持物價穩定，并將使用公開市場業務、存款準備金以及利率工具管理通脹。所以，如果通脹形勢沒有出現明顯好轉，則利率將會發揮更大的作用。 

　　3年期央票重新出山 釋放重要信號 

　　暫停近半年之久的3年期央票重出"江湖"。央行公告，今日將發行400億元的3年期央票，同時，3月期央票的發行量也猛增至500億元。這宣告本周公開市場提前鎖定凈回籠，連續三周的凈投放終結。 

　　分析人士指出，央行重啟3年期央票，意味著前期密集出臺的貨幣政策工具使用頻率或將有所放緩，不過仍不能排除未來還會上調存款準備金率的可能。 

　　央行選擇在本周再度啟用3年期央票，市場分析原因有三：一是，目前銀行資金相對寬裕，與普調存款準備金率相比，3年期央票可以更好地回收一級市場交易商的流動性，而對資金壓力大的中小銀行影響較小，進而解決不同機構的流動性分布不均的問題。二是，3年期央票期限適中且利率較高，符合銀行配置戶的需求，有利于公開市場回籠的正常化。三是，在社會融資總量中直接融資占比不斷提高的背景下，央行可通過引導3年期央票的利率，對中長期信用債的發行進行調控。 

　　從近期我國貨幣政策調控歷史上看，在去年4月份到11月份3年期央票連續發行的半年多時間里，央行使用存款準備金率這一貨幣工具的次數只有寥寥幾次，而在去年12月份起當3年期央票停發后，央行準備金率上調即開始了"一月一調"的緊密節奏。 

　　值得一提的是，重啟后的首期3年期央票僅發行400億，難以消除市場對存款準備金率再度上調的預期。 

　　但是，由于今年6月份以后的公開市場到期量都較低，若3年期央票持續發行，那對流動性的緊縮效應在今年下半年會更明顯。中金報告分析稱，若未來1月和3月央票發行量和發行比例下降，那么滾動到下半年的到期量會相應減少，三年期央票的持續發行將會明顯收緊下半年的流動性。 

　　除此而外，市場關注的另一個焦點是3年期央票的發行利率。多位市場人士表示，由于3年期央票的流動性較好，利率會參考3年期金融債的利率，預計在3.75%-3.85%附近。若這次發行的3年期央票利率高于1年期央票利率，則將加大市場對1年期央票利率的上調預期。 

　　央行上海總部：加強異常跨境資金監管 嚴打熱錢 

　　日前央行上海總部召開了2011年外匯管理工作會議，會議指出，2011年將加強異常跨境資金流動監管，嚴厲打擊"熱錢"等違法違規資金流入，此外，還將加快推進進出口核銷制度、資本項目管理等重點領域的改革。 

　　該次會議提出，2011年要按照國家外匯管理局統一部署，加快進出口核銷制度、資本項目管理、數據和系統整合、主體監管等改革和試點。另外，還將加強異常跨境資金流動監管，防范跨境收支風險。 

　　在跨境資金監管方面，具體內容包括：嚴厲打擊"熱錢"等違法違規資金流入，提高打擊的有效性和針對性；加強銀行結售匯綜合頭寸、貿易信貸、短期外債指標等業務管理；加強對重點行業和企業的監測分析，進一步防范風險；加大對銀行外匯風險的指引，增強銀行依法合規經營意識等。(.第.一.財.經.日.報)